货币市场基金申购赎回的实证研究

本文采用O’Neal分离现金流量方法研究影响货币市场基金投资者申购和赎回行为的具体因素。实证结果表明,基金业绩增长是决定货币市场基金申购和赎回的主要变量,基金当期净值增长率与基金份额净变动率、申购率和赎回率呈正相关关系,影响程度呈非对称性;货币市场基金投资者的申购决策主要考虑基金收益情况,赎回决策兼顾基金收益和风险分布。因此,提高基金收益及其稳定性,降低基金收益波动是货币市场基金加强流动性风险管理的基础。     

企业资本预算中的风险补偿与资本配置效率研究

在分权化企业的资本预算中，由于存在着分部管理者的道德风险与风险规避偏好，总部管理者必须对包含风险补偿的激励成本与激励努力带来的预期收益两者进行权衡。当努力导致的收益介于最优激励成本与风险规避偏好导致的次优激励成本之间时，风险补偿的存在将会导致总部管理者降低激励努力水平，从而减少了投资的期望收益，降低了资本的配置效率。     

基于行为金融视角的基金申赎行为实证研究

以开放式证券投资基金申购、赎回行为背后的行为金融机理为研究对象,通过分析相关变量作用于基金投资者心理的方式和路径,探讨其对基金申购、赎回所产生的影响。在理论分析的基础上,提出基金业绩、规模、存续时间、价位、分红等变量能够各自基于信号传递、心理账户、预期框定偏差、预期惯性、处置效应等多元化路径影响投资者心理,并作用于基金申购、赎回和基金流量,并据此提出了相关假设。进一步地,通过建立结构方程模型,以我国327只股票型开放式证券投资基金为样本,对2011至2013年三组年度截面数据进行了检验。实证结果表明信号传递、预期框定偏差路径始终稳定存在,预期惯性路径仅在2011、2013年实证检验中存在,处置效应路径只在2012年检验中存在、且呈现非对称性特征,而心理账户路径则无法得到证实,据此得出结论认为基金业绩对基金申赎影响最为显著但不具稳定性。最后,从投资者行为模式和基金市场发展环境等角度对实证结果进行了分析。     

基于多任务委托代理模型的导游激励问题研究

运用多任务委托代理模型研究导游最优激励合同后得出,当小费、回扣为旅行社带来直接收益的情况时,在激励相容条件下,导游引导游览活动的最优激励合同是其绝对风险规避度、边际激励成本变化率和可观测变量方差的递减函数;导游赢得小费活动的最优激励合同为“临界型激励合同”,即只有当导游所创造的收益超过某临界值,对其的激励才是正向的,若小于该临界值,激励将是负向的;导游获取回扣活动的最优激励合同只与其完成回扣任务的业绩有关;当小费和回扣不为旅行社带来直接收益的情况时,那么在激励相容条件下,导游在小费和回扣活动上的努力依赖于激励报酬,而且导游的最优激励合同与其在小费和回扣活动上的收益无关。     

基于沙普利值的私募基金利润分配研究

有限合伙制私募基金中普通合伙人已有管理费作为基本薪酬,利润分配却采取20:80分配而非股权比例,这是由普通合伙人以自身无形资产作为人力资本,对基金利润的边际贡献决定的.将资本的内涵扩大,将私募基金视为普通合伙人的人力资本与有限合伙人的货币资本的合作博弈,基于沙普利值建立公平利润分配比例模型.美国私募基金市场数据表明,平均意义上合伙人的公平利润分配比例接近20:80.在此分配规则下,基金业绩好会对有限合伙人分配过度,而业绩差会对普通合伙人分配过度,因此有限合伙人有动力寻求优秀的普通合伙人.实践中可结合回补条款,使合伙人的利润分配更加公平.     

私募基金管理者的收益定价、风险选择与契约设计

考虑到市场非完备和私募基金管理者风险厌恶的实际情形,本文根据效用无差别原理,得到基金管理者收益的确定性等价价值满足的偏微分方程,并运用有限差分法进行数值分析.结果表明:非系统风险溢价的增大使得收益价值与自有资金率呈递增但呈边际递减规律;管理者的风险选择决定于非系统风险和风险厌恶态度,在契约有限期的情形下,风险中性型管理者会选择无限大的基金波动率,风险厌恶程度低(高)的管理者会选择尽可能大(小)的基金波动率;并从确定性等价的角度讨论了契约设计问题.     

双重道德风险下政府引导基金激励监督机制设计

在政府引导基金的运行中，两个代理人与引导基金的利益和追求的目标不一致，在信息不对称下都有可能发生道德风险，导致政策目标不能实现。为解决这一问题，本文在考虑双重道德风险的情形下，将激励机制、外部监督和惩罚机制结合起来，建立引导基金与两个代理人的三方博弈模型，并利用该模型研究控制和缓解代理人的道德风险的机制。研究发现：引入外部监督和惩罚机制能更有效地抑制基金管理机构的违约行为，促使其采取符合引导基金利益的行为，而且违约行为随着监督惩罚力度的增加而减少。对受托监督机构实行激励薪酬制可在一定程度上缓解其道德风险并提高其实施监督的积极性。对受托监督机构的激励强度与其风险厌恶程度，对基金管理机构的激励强度和基金绩效波动性成反比。同时监督成本和惩罚力度对最优激励强度具有重要的影响。本文研究证实了引入监督和惩罚机制对减少违约行为的有效性。同时对受托监督机构实行激励薪酬制有利于加强监管，确保政策目标的实现。研究结论可以为改进和完善政府引导基金的管理提供理论和政策指导。     

考虑长短期努力的过度自信代理人激励机制

以相对净收益为标准设计代理人薪酬契约,同时考虑代理人过度自信及长短期努力水平,并区分长短期努力的冲突性与非冲突性,分别建立非货币效用计量模型和代理人最优激励模型,探索各项因素对代理人努力水平及业绩分享比例的影响。研究发现如下几点主要结论:第一,垄断行业代理人努力水平远远低于竞争性行业,且行业垄断程度越高,代理人努力水平越低。第二,行业垄断盈余比例与业绩分享比例之间的关系受委托人与代理人过度自信程度影响,当代理人过度自信系数高于委托人时,行业垄断程度越高,业绩分享比例越大,反之结论相反。第三,代理人对有利状态过度自信程度越高,对不利状态过度自信程度越低,代理人努力水平与业绩分享比例越高;委托人对有利状态过度自信程度越高,对不利状态过度自信程度越低,代理人努力水平与业绩分享比例越低。第四,代理人努力水平与边际非货币收益正相关,与边际非货币成本呈负向变化关系。     

一直在努力?——基金管理者买卖行为的有效性分析

通过构建收益缺口-基金的净资产收益与投资组合收益之差,探讨了我国证券市场中开放式基金管理者的买卖行为及其对基金业绩的影响.研究结果表明,在2004至2007年中,基金月收益缺口的均值显著大于零,表明基金管理者的努力总体上能增加基金的价值;投资者若模拟基金的股票构成进行投资,在熊市中,其平均回报小于基金的收益,但在牛市中,却显著地大于基金的收益,这一差异对配置型基金更明显.同时,基金收益缺口的大小与基金的类型和规模显著相关.     

隐性技术、贸易溢出和模仿策略

本文构建了一个扩展的南北贸易模型,将北方创新、南方模仿和进口产品隐性技术作为内生变量,分析进口国如何选择模仿策略以最大程度地获得进口产品的内生技术溢出效应.结果表明,进口产品中隐性技术含量会影响南方厂商的模仿策略:进口产品隐性技术含量低时,原始模仿是南方厂商的理性选择;进口产品隐性技术产量较高时,南方厂商的模仿策略取决于模仿的预期边际收益与单位模仿成本的对比关系:模仿的预期边际收益大于单位模仿成本时,内生模仿是南方厂商的最优选择,反之原始模仿.     

The Optimal Interaction between a Hedge Fund Manager and Investor

ABSTRACT

This study explores hedge funds from the perspective of investors and the motivation behind their investments. We model a typical hedge fund contract between an investor and a manager, which includes the manager’s special reward scheme, i.e., partial ownership, incentives and early closure conditions. We present a continuous stochastic control problem for the manager’s wealth on a hedge fund comprising one risky asset and one riskless bond as a basis to calculate the investors’ wealth. Then we derive partial differential equations (PDEs) for each agent and numerically obtain the unique viscosity solution for these problems. Our model shows that the manager’s incentives are very high and therefore investors are not receiving profit compared to a riskless investment. We investigate a new type of hedge fund contract where the investor has the option to deposit additional money to the fund at half maturity time. Results show that investors’ inflow increases proportionally with the expected rate of return of the risky asset, but even in low rates of return, investors inflow money to keep the fund open. Finally, comparing the contracts with and without the option, we spot that investors are sometimes better off without the option to inflow money, thus creating a negative value of the option.     

基于解聘补偿的股权激励模型研究

传统的委托代理模型存在激励的短期性与道德风险的单边性两方面的问题．通过引入解聘补偿机制,建立并分析了信息完全对称和不完全对称两种情况下的股权激励模型,研究了委托人解聘倾向对股权激励合同设计的影响机制．研究结果表明：在初始合同中引入解聘补偿,不仅可以有效缓解委托人的道德风险,而且可以进一步提升代理人的工作努力程度．     

研发外包中考虑服务商道德风险与资金限制的支付契约

针对研发外包中服务商道德风险防范与激励问题,在考虑服务商自有资金限制下,设计了研发外包支付契约,分析了契约的特性。研究表明,服务商自有资金的多少会影响支付契约的激励效果。当服务商自有资金很少时,支付契约对道德风险的防范与激励效果较差。当服务商自有资金达到一定量时,随着自有资金的增多,支付契约的激励效果越来越强,特别的当服务商自有资金超过很大一个量时,支付契约能激励服务商实现系统最优的工作努力程度。     

风险内生的委托代理模型研究

证券投资基金的委托代理关系与一般的委托代理关系不同,在一般的委托代理关系中,产出的风险是外生的,而基金产出的风险是内生的,即风险是由基金管理人来选择的.在模型假设的背景下,在不考虑基金管理人的努力成本时,基金委托代理关系中不存在道德风险问题.如果考虑基金管理人的努力成本,当其行为不可观测时,基金投资者无法通过契约参数的变化来影响基金管理人的努力水平,但此时投资组合的风险水平将低于基金管理人行为可观测时的情况.实证研究证实了基金收益分享比例与基金管理人努力程度无关的模型推论.     

On managerial risk-taking incentives when compensation may be hedged against

We consider a continuous time principal-agent model where the principal/firm compensates an agent/manager who controls the output’s exposure to risk and its expected return. Both the firm and the manager have exponential utility and can trade in a frictionless market. When the firm observes the manager’s choice of effort and volatility, there is an optimal contract that induces the manager to not hedge. In a two factor specification of the model where an index and a bond are traded, the optimal contract is linear in output and the log return of the index. We also consider a manager who receives exogenous share or option compensation and illustrate how risk taking depends on the relative size of the systematic and firm-specific risk premia of the output and index. Whilst in most cases, options induce greater risk taking than shares, we find that there are also situations under which the hedging manager may take less risk than the non-hedging manager.     

基金契约中代理问题存在性研究

基金投资与基金经理之间的关系是一种委托一代理关系，这种委托一代理关系集中体现在基金契约中。为了激励基金经理能按照最大化基金投资的效用行动，减少代理问题，人们设计了各种类型的基金契约。本以一个最常用的线性基金契约为例，讨论分析了其中代理问题的存在性。     

State subsidy and moral hazard in corporate financing

This paper investigates the impact of state subsidy on the behavior of the entrepreneur under asymmetric information. Several authors formulated concerns about state intervention as it can aggravate moral hazard in corporate financing. In the seminal paper of Holmström and Tirole (Q J Econ 112(3):663–691, 1997) a two-player moral hazard model is presented with an entrepreneur initiating a risky scalable project and a private investor (e.g. bank or venture capitalist) providing outside financing. The novelty of our research is that this basic moral hazard model is extended to the case of positive externalities and to three players by introducing the state subsidizing the project. It is shown that in the optimum, state subsidy does not harm, but improves the incentives of the entrepreneur to make efforts for the success of the project; hence in effect state intervention reduces moral hazard. Consequently, state subsidy increases social welfare which is defined as the sum of private and public net benefits. Also, the exact form of the state subsidy (ex-ante/ex-post, conditional/unconditional, refundable/nonrefundable) is irrelevant in respect of the optimal size and the total welfare effect of the project. Moreover, in case of nonrefundable subsidies state does not crowd out private investors; but on the contrary, by providing additional capital it boosts private financing. These results are mainly due to the special mechanism imbedded in our model by which the private investor is able to transform even the badly designed state subsidies into a success fee which is optimal from the incentive point of view.     

防范经理事后隐藏信息的模型研究

首先,指出了经理隐匿信息的道德风险行为对所有者的危害性.其次,构造了一个防范经理在签约后隐匿信息的报酬契约.再次,在委托代理框架下给出了契约的最优解.最后,分析了最优契约的特征与性质.文章得到的一些结论对经理选任聘任机制和报酬激励机制的设计有一定的参考价值.     

防范经理事后隐藏信息的模型研究

首先,指出了经理隐匿信息的道德风险行为对所有者的危害性.其次,构造了一个防范经理在签约后隐匿信息的报酬契约.再次,在委托代理框架下给出了契约的最优解.最后,分析了最优契约的特征与性质.文章得到的一些结论对经理选任聘任机制和报酬激励机制的设计有一定的参考价值.